港交所（00388）早於去年9月22日發布「上市發行人集資活動」的諮詢文件，於5月4日公布諮詢總結，就著限制具高度攤薄效應的集資活動的現有上市規則，港交所表示會作輕微修訂，並於7月3日生效。港交所監管事務總監兼上市主管戴林瀚表示修訂《上市規則》旨在限制上市發行人濫用集資活動，保障小股東的權益。他又重申上市發行人必須公平對待所有股東、一視同仁。
上市發行人的董事應以股東整體利益行事，發行股分時必須公平有序。《上市規則》的修訂包括三部分，就是具高度攤薄效應的集資活動、供股及公開發售 (即沒有供股權可交易的供股)，以及根據一般性授權配售權證或可換股證券，現在逐一與大家評論。
首先是第一部分「具高度攤薄效應的集資活動」，禁止所有以滾動計算12個月內會令累計價值攤薄效應達25%或以上的供股、公開招股及特定授權配售（特殊情況除外，例如發行人出現財政困難）。按字面理解，供股比例不少於3供1，或者是配股產生的新股數目佔現有股數為33.33%或以上，現有股東的持股價值便視為被攤薄25%或以上。
然而，港交所的意思卻截然不同，根據去年9月22日此諮詢文件於附錄三列出「累計價值攤薄效應計算示例」，計法是以宣布發行新股的最後報價，與發行價 (即供股價或配股價) 產生的理論除權價作比較，假設某上市公司宣布供股前最後報價為1元，供股價為0.75元，按2供1比例計出理論除權價為0.917元，相對最後報價1元計出攤薄效應為8.33%。
防攤薄新規見漏洞
就著港交所這種計法，當某上市公司有意宣布1供10的集資計畫時，只要供股價較當時股價折讓不多於27.50%，便不會觸及攤薄效應達25%的情況。筆者作為散戶尚且看到此漏洞，難道有心人不會更明瞭這種「新玩法」嗎？預期有心人會先壓價再發行新股，其中一個做法是只要宣布「合股」，待股價跌定之後才宣布大比例的「低折讓供股」，便能繞過高攤薄效應的關卡。由此可見，對散戶來說現時的財技股圖利操作於新例上場後仍是管用的，只是就著供股操作來說，則歷時要較新例實施之前為長，畢竟「合股」和「大比例供股」要透過召開兩次股東特別大會方能成事。
修規第二部分意譯
再看較難理解的是第二部分「供股及公開發售」，筆者歸納港交所發表的六項修訂（以下數字為諮詢總結的列出次序，但我為使大家較意理解，稍作調動），意譯內容如下：
1）所有以「公開發售」方式集資須取得少數股東批准 (即必須通過決議案)，2）並廢除供股及公開發售作出包銷安排的規定，3）如要發行人 (宣布供股或公開發售集資的上市公司) 安排包銷商，必須為「《證券及期貨條例》下的持牌人士」，以及「獨立於發行人及其關連人士」，4）對於「供股或公開發售未獲認購股分，必須於集資前列明處理股分安排，例如控股股東或主要股東及兩者的聯繫人可透過額外供股認購按比例供股以外的股分（這被視為充當包銷商的特殊情況）；5）不過假若他們作出的額外申請，大於扣除他們按比例認購股分後的發行新股規模，這樣的申請將不予受理。6）其實控股股東或主要股東及兩者的聯繫人於取得少數股東批准 (即必須通過決議案) 後，也可作包銷商。
「明確地」列出禁止條件
筆者認為第二部分的亮點是廢除包銷安排的規定，不過港交所又要上市公司在供股及公開發售集資前列出無人認購股分之安排，我們普遍會聯想到是控股股東或主要股東及兩者的聯繫人，但其實也可以是他們促使的認購人接貨，可見有心人仍可部署「供乾」的貨源歸邊格局。
另可留意在新規則控股股東或主要股東及兩者的聯繫人不是全然禁止作包銷商，只要通過決議案即可。我認為這跟現狀分別不大，皆因大股東想做包銷商，無非是要增加股權佔比，倘若控股股東要貨後佔權不少於五成，或是其他股東接貨後佔權不少於三成，為了不觸發全購要約，會申請清洗豁免，同樣要經過決議案程序，如今在同一次召開股東大會時，只是多加一項是否贊成大股東成包銷商而已，試問又有何難度呢？
最後是第三部分「根據一般性授權配售權證或可換股證券」，新規則是禁止使用一般性授權配售權證（即認股證）；以及規定使用一般性授權配售可換股證券時，其首次換股價不得低於配售時股分市價（即不能作出折讓配售）。論到權證，大家不要誤會被禁售，而要必須透過特定授權才可配售。
事實上，去年有關配售權證只有41則公告，可見進行此活動的上市公司極少，並且全部五間申請一般授權配售權證均不獲接納，可見去年港交所已出手，只是現在「明確地」列出禁止一般授權配售權證而已。至於可換股證券的新規，明顯減低對配售對象的保障性，不過只要債券息率吸引，其實對上市公司融資影響也不大。
「筆者確認本人及其有聯繫者均沒有出現以下兩種情況，其一是在執筆前三十天內曾交易上述分析股票；其二在文章發出後三個營業日內交易上述的股票。此外，筆者現時也並未持有上述股分。
以上純屬個人研究分享，並不代表任何第三方機構立場，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定。」
聶振邦（聶sir）
著有《細價股執錢密碼》及《細價股奪金攻略》，現為now財經「名家給力場」常規受訪嘉賓之一、以及Homeblogger課程導師。